2025剛開年，古茗有兩件事要慶祝：一個是在湖北襄陽開了第9999家門店，一個是在1月9號通過了港交所聆訊。

可以說，再往前走一步，古茗就能實現一只腳踏進“萬店”，另一只腳邁進“茶飲第三股”。

這意味著，錯位競爭的古茗，很有可能成為第一個上市的萬店茶飲品牌。論門店數量和賺錢能力，古茗能吊打隔壁已經上市的奈雪的茶和茶百道；論上市速度，古茗又快過蜜雪冰城和霸王茶姬。

但甜蜜的生意下也有苦澀。

在大半個月前遞交的招股書里，古茗煩惱已經顯現。更惱人的是，隔壁遞表的蜜雪冰城，或許才是古茗投資人更想看到的樣子。

01 茶飲第三股
古茗沒少被拿來和蜜雪冰城進行比較。

同處于茶飲賽道就不用說，同樣的縣城基因、同樣萬店的規模，但更深層次的原因，或許是因為兩家有著相同的商業模式。

對于外界來說，蜜雪冰城自己當供應商，包辦產業鏈上下游的商業模式并不是秘密。但實際上，古茗和蜜雪冰城一樣，都是自建供應鏈，收入以向加盟商賣設備和原材料為主。

以2024年前三季度為例，古茗銷售商品收入為48.7億元，占比達到75.6%，銷售商品主要是指新鮮水果、果汁、茶葉、乳制品及包裝材料等。

同樣的商業模式不說，兩家在選擇遞表上市的時間點上，似乎頗有默契。比如在2024年的1月2日，蜜雪冰城和古茗兩大茶飲品牌都選擇了在港交所遞表。未能成功上市后，兩家又分別于去年12月和今年1月重新遞表。

對于上市，蜜雪冰城顯得比古茗更加迫切。在去年港交所遞表之前，蜜雪冰城就曾在2022年9月申請在A股上市，但未成功。

隨著古茗通過了港交所聆訊，上市的道路上，古茗可能要比蜜雪冰城更快一步，率先成為“茶飲第三股”。

02 古茗的勝利
同樣的商業模式和遞表時間，為啥二級市場會選擇先喝下古茗這杯茶？

截至2024年前三季度，蜜雪冰城門店數量已經達到45000家，GMV（終端零售額）已達449億元，而同一時期的古茗，門店數量還不過萬，GMV僅為166億元。

兩家在體量和GMV存在巨大差距，但從利潤和單店效率上來講，古茗并不比蜜雪冰城差。

從毛利率上來看，兩家的毛利率都達到了30%以上。

蜜雪冰城2021年至2024年前三季度，毛利率分別為31.3%、28.3%、29.5%和32.4%。比起蜜雪冰城今年在毛利率上剛突破30%，古茗的毛利率一直穩定保持在30%以上。2023年前三季度公司整體毛利率為31%，盡管2024年的同期降幅了0.5%，但截至2024年前三季度，古茗公司毛利率仍在30%以上，達到30.5%。

雖然毛利率水平看上去差不多，但別忘了，古茗的客單價比蜜雪冰城更高。

蜜雪冰城是10元以下的王者，古茗是10-20元之間的王者，有數據表明，古茗在10-20元價格帶的茶飲品牌中市場占有率第一，達到17.7%。古茗招股書也表明，自己是中國最大的大眾現制茶飲店品牌（10元-20元價格帶）。

這有助于古茗進一步縮小與蜜雪冰城的利潤差距。

從數據上具體來看。2024年前三季度，古茗收入64.41億元，經調整利潤（非國際財務報告準則計量）為11.49億元。蜜雪冰城營收203億元，利潤為35億元。4倍多的門店體量，蜜雪冰城的利潤僅是古茗利潤的3倍多。

毫無疑問，如果在同等的門店數量下，毛利率更高的古茗，營收和利潤是完全可以超過蜜雪冰城的。

單店效率上來看，古茗也顯示出了自己的優勢。

按照招股書上來看，截至2024年前三季度，蜜雪冰城平均單店日均能收到367個訂單、賣出662杯，而古茗平均單店日均訂單數僅為234單、賣出386杯。

圖：（上）蜜雪冰城招股書、（下）古茗招股書

但客單價更高的古茗，在單店GMV上比蜜雪冰城表現要好。截至2024年前9個月的數據顯示，蜜雪冰城平均單店日均GMV為4184.4元，而古茗的單店日均GMV能達到6500元，就連新開加盟店的日均GMV也能達到5200元。

03 仍有三大尷尬
按照上文的算法，看起來利潤更高、單店效率也高的古茗，只要多開門店，把規模效應做上去了，貌似商業前景和“錢景”看起來比蜜雪冰城還好。

但古茗的尷尬之處就在于此。

據晚點報道，古茗有一套穩健的擴張策略：他們認為，單一省份的門店數量如果超過500家，即表示在該地區具備了規模效應的基礎，然后才會考慮擴張。——也因此，500 家在古茗被稱之為“關鍵規模”。

比起全國遍布的蜜雪冰城門店，古茗的門店仍集中在浙江、江西、福建等省份，并沒有在北方大面積擴張。擴張策略說上去是謹慎，不如說是身不由己。

1、供應鏈模式更重，研發投入更多，走南難闖北。

比起供應鏈遍布全國的蜜雪冰城來說，古茗的供應鏈模式更重，主要是因為以水果茶為主要產品的古茗，鮮果儲存條件苛刻、損耗率也較高，因此古茗在冷鏈和物流上的投入更重。

按古茗招股書來說，古茗是唯一一家能夠向低線城市門店頻繁配送短保質期鮮果和鮮奶的企業。這是古茗的優勢，但也是限制。

這些因素都注定了古茗的腳步不會太快。

2、加盟商在加速流失。

古茗的加盟商在加速流失，2021年至2024年前三季度，加盟商流失率分別為6.2%、6.7%、8.3和11.7%。